2026-11-05 06:29:14
一项改革实施两年多，市场会出现什么变化？2024年9月，中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称“并购六条”）。两年多以来，并购重组保持活跃。上海证券交易所最新发布的数据显示，“并购六条”发布以来，沪市主板新增披露现金非重大类重组超过1200单、披露重大资产重组117单。
数量之外，更值得关注的是整合方向的变化。从做大规模到做强主业，并购重组在国资优化布局、个体风险化解、行业反内卷和优化整合等方面发挥着主渠道作用。
从一批代表性案例来看，央国企并购的核心是聚焦主责主业、推动优质资源集中。上交所数据显示，“并购六条”实施以来，沪市主板大股东注资项目累计披露35单，央国企占比超过七成，已实施完成15单。中国神华收购国家能源集团旗下12家企业相关股权，交易对价约1336亿元，推动煤电化运资产向上市公司集聚，强化一体化经营优势。五矿发展则通过资产置换等方式收购五矿矿业、鲁中矿业100%股权，同步置出原有贸易业务，推动上市平台向黑色金属矿产开发利用转型。
日常产业并购同样活跃，围绕上下游、关键技术和渠道资源完善产业链布局。今年前三季度，沪市主板披露现金购买资产交易195单，在剔除经营性资产购置后的157单股权类交易中，产业整合类交易81单，占比51.59%，产业整合已成为股权类现金收购的重要方向。通威股份筹划收购青海丽豪股权，推动多晶硅产业资源优化配置。广汽集团筹划购买一汽股份持有的相关整车合资企业股权，探索以市场化并购推动汽车产业资源整合。
传统企业则通过注入优质资产、置出低效业务，实现主营业务的重塑和经营质量的改善。松发股份通过重大资产置换及发行股份购买资产，将原有日用陶瓷业务置出，注入恒力重工100%股权，实现向船舶及高端装备制造领域转型。国旅联合推进收购润田实业股权，拟将包装饮用水业务纳入上市公司体系，拓展新的经营增长点。
“‘并购六条’及后续政策在重组认定、配套融资等方面的优化，为产业资本打开了操作空间，与国企改革深化、新质生产力布局的方向高度一致，形成了政策牵引力。与此同时，A股市场出现显著的估值分化，部分传统行业和周期性板块估值处于历史低位，科技成长类标的估值溢价明显，产业资本已经在利用这个窗口，通过并购补强技术、拓展渠道或完善产业链，而非单纯追求规模扩张。”北京大学光华管理学院院长田轩说。
在田轩看来，并购逻辑的转变正在让创投机构的退出路径变得更顺畅。“上市公司为获取新技术、新赛道而进行的并购，为创投机构提供了更高效、更市场化的退出路径，企业‘并购式创新’也比内部自研更快、更直接。”田轩认为，要让并购真正成为一条常态化的退出通道，还需要在多个层面形成合力：定价机制需要更加市场化，尤其是针对未盈利的硬科技企业，需要更成熟的估值方法和交易结构设计；并购后的整合能力是决定交易成败的关键，创投机构关注财务回报，产业方看重技术消化和团队融合，双方的预期差异需要通过更精细的交易条款和过渡期安排来弥合；审核标准需要进一步明确，特别是对跨界并购、高估值并购的监管预期要更加透明。
不过也要注意到，并购重组市场仍有交易带有概念炒作和套利动机。清华大学法学院教授汤欣认为，下一阶段需要在3个方面重点完善相关政策。一是在估值及交易定价机制上，对未盈利科技资产、跨界并购和高溢价交易，既不能机械否定，也应进一步强化估值依据、关联交易利益冲突及风险披露。二是在“虚假重组、概念炒作”的认定上，应重点审查交易真实性、商业合理性、履约能力及信息披露，而不是简单地限制跨行业并购，对虚假披露、利用重组消息操纵股价及违规“保壳”行为则应强力追责。三是在交易后监管上，监管重心应适度由事前审核转向全周期监督，关注资产交割、业绩承诺履行和商誉减值。
在投资者保护方面，汤欣认为有几个薄弱环节尤其需要关注：高估值和利益冲突需要更充分警示，关联交易的独立性审查和中小股东的具体知情权有待强化；业绩承诺兑现困难的问题突出，需要完善补偿保障和责任追究机制；中介机构的责任落实存在错位，应当明确财务顾问、审计、评估和法律服务机构各自的核查边界，既防松弛，也防过严。（经济日报记者 赵东宇）